專訪馬明超:做不該做的事是套利的最大風險

2017年02月16日 ·  
   

馬明超

上海青馬投資管理有限公司董事長,商品期貨的套利專家

國內期貨市場著名評論員,資深投資經理,2004年當選搜狐網評選的中國期貨市場“十大風云人物”,著有《把握內因--商品期貨成功投資學》一書,現任上海青馬投資管理公司董事長。馬明超自九十年代中期進入期貨市場以來,先后從事投資經紀人、基金管理經理、期貨公司研究中心總經理、國家糧油信息中心高級分析師,機構操盤手等工作。馬明超多年致力于期貨市場研究以及期貨基金的實踐運作,獨創“基本因素量化分析方法”、“內因套利方法”以及“期貨價格評估方法”,在期貨基本分析理論上有一定的建樹。1999年至今,先后在國內主要證券、期貨報刊上發表評論、論文1000篇左右。多次準確預測主要商品期貨的規模較大的行情走勢。過去近十年,馬明超帶領青馬團隊在期貨專業套利領域,取得了持續盈利的穩定業績。

專訪馬明超:做不該做的事是套利的最大風險

 

訪談精彩語錄:

套利是一個管理的東西,而不是激情的東西。

套利就是兩種精神的結合,智慧和理性之間的結合。

作為一個人,作為一個期貨基金經理,其實我們最終是在跟自己斗。

這個市場給每種策略都提供了足夠的獲利空間,每個人找到最適合自己的策略就好。

做單邊投機持續賺大錢的概率比較低,套利雖然賺不了大錢,但是更能保持長期穩定的收益。

期現套利畢竟涉及到交割成本等,資金利用率比較低,利潤空間相對比較小,我們更偏好的是中間環節較少的商品期貨套利。

跨合約套利風險相對小些,跨品種套利對套利功底的要求更高些。

市場變化得太大、太快,我們的欲望或者期望被激起來,于是我們看到各種各樣的利潤陷阱,可能就會放松了原來的原則。

一般賺錢的時候喜歡去控制利潤,也就是擔心利潤會“飛”掉。一旦損失了之后,就喜歡賭博,喜歡冒風險,這是交易者的一個需要克服的本能。

其實我們在這個市場每天面臨著兩個東西,一個是不確定性,一個是風險,我們是在不斷地找確定性,同時管理著風險。

找到確定性是一件很容易的事情,但是證明確定性是很困難的事情,找到了之后,我們就要堅持它、管理它,因此套利最終是一個管理的過程。

選擇套利機會時,基本面分析與數理統計分析用的比較多;而選擇進出場時機時,技術分析起到至關重要的作用。

我們正在經歷的美元貶值與油價暴漲都會推升農產品價格。

多大的價差合適很多時候得憑感覺、經驗,統計學能告訴我們的其實并不多。

只要控制好風險、有耐心等待,一般都能等到價差回到正常區間時獲利出場。

套利的風險關鍵是別去做不該做的事,別去違背原則。

如果一開始就重視,一般風險都是可以避免的,就怕一開始就是錯誤的。

套利的前提是認為一定會回歸,并且愿意承受一定的波動。

我們會把一個套利組合當做一個投機品種來對待,盡量使一個組合的倉位不超過總資金40%,除非這個項目機會特別理想。

商品可套利的策略相對較多,股指期貨目前只局限于期現套利和跨合約套利。

中國真正的對沖基金還需要一定的時間,我們的環境,我們的土壤還有各方面的條件不具備。

每個人都有成功的機會,面對市場每個人都會有得意和失意的時候。

現在本土基金經理也許更服水土,但未來市場的水土將產生很多變化。

真正的套利戰役,大的工夫在事外,套利的內功就是對所進行套利商品的深刻了解和把握,也就是我說的“內因”。

未來十年經濟波動相對較大,帶來的商品價格的波動會比較大一些,套利的機會會更多。

許多因素我們沒辦法把握,但是一件事情一旦發生,要向好的發展,它會繼續向好的方向發展,要向壞的方向發展,它會繼續向壞的方向發展。

玉米、大豆及優質小麥仍處在“刀鋒平衡”上,中等程度的減產就可能使市場陷入供給恐慌。

我認為一個成功的期貨人士或者是期貨基金經理,他應該是一個既能夠把期貨做好,也能夠把自己的生活和人生過得很舒服的一個人。

如果感覺自己到了巔峰狀態,那么離失敗就不遠了。

交易者每往前走一步,都面臨許多挑戰。

來到這個市場,要有大的目標,有了大的目標,思路就會不同。

 若要聯系馬明超,與其開展資產管理合作,期貨中國網可為您預約,聯系電話:0571-85803287

 

期貨中國1:感謝馬明超先生在百忙中接受期貨中國網的專訪?您有十年左右的套利交易經驗,專注商品期貨套利,在農產品套利方面走在中國期貨市場的前沿。請問您以前有沒有做過投機?還是說您一開始做期貨投資就做套利了?

馬明超:我剛開始從寫文章開始,后來開始做交易,和絕大多數期貨投資者一樣是從投機入門的,再后來過渡到給自己做一點,給客戶做一點,這是九幾年的事情。套利是從2001年開始,那時候在國內,套利的理念不是太完善;而在國外,套利的理念就比較成熟。那時能找到少量關于套利方面的書籍,先開始慢慢學,然后實踐。在做套利的過程中,不僅僅是做套利,有時候也有趨勢性投機,兩者有相通的地方。

套利模式別人有成功的經驗,有成功的例子,觸動了我。從九幾年到2003年,銅的國內外套利有人賺了大錢,我就開始挖掘國內外大豆的套利,我們是第一批做國內外大豆專業化套利的。

 

期貨中國2:您選擇專注做套利的主要原因是什么?

馬明超:專注套利的主要原因還是為了控制風險,追求長期穩定的盈利模式。

套利作為一個特殊的工具,無論在期貨市場還是其他資本市場都得到了廣泛的應用。它也得到了許多大基金以及中等資金的極力追捧,它主要的特點就是低風險、長期盈利比較穩定。但是歷史發生著許多的改變,尤其在有些年份,套利也是存在風險的。它是一個管理的東西,而不是激情的東西,套利是一個管理意義上的工具,而不是靠我們的個人操作或者說個人激情去完成的事業。它非常適合團隊運作。我從一開始從事套利到現在,就奠定了一個基本思想,就是套利是一個管理的工具。

大部分杭州人都去過靈隱寺,靈隱寺最高的殿是華嚴殿,有兩位菩薩,文殊菩薩是代表著智慧,普賢菩薩代表著理性,好像兩位菩薩手里面捧的法器是不一樣的,一位象征智慧之花,一位象征理性的器具。其實套利就是這兩種精神的結合,智慧和理性兩者之間的結合

 

期貨中國3:您是國內套利交易方面的專家和先行者,您自己如何看待自己的套利水平?

馬明超:我兒子今年高中了,非常擅長化學和物理,他說長大要當科學家,我說當科學家也不容易,你知道阿基米德在澡堂里發現浮力定律以后光著屁股跑出澡堂。我說科學家是瘋子,我們做期貨的也是瘋子,兩者有一定相通的地方。其實我意思是說無論做任何事情,想達到你的目標都需要付出代價,都需要付出努力。就像現在無論農產品市場、金屬市場,還是其他資本市場,大家感覺到變化太快了,棉花價格沒有見過這么高的價格,金屬價格沒有見過這么高的價格,農產品價格也是沒有見過的價格,我們處在一個新的歷史開創時期,在這樣一個時期做套利是要付出一定的辛苦的。也就是說市場格局在發生著很大的變化,我們做期貨,每過一段時間總認為自己總結的方法已經完美了,或者說自己做期貨已經合格了,夠條件了,可以達到要求了,當你感覺完美的時候,馬上市場就修理你,讓你感覺到自己不完美,然后你再調整一段時間以后重新開始、重新研究,再過一段時期以后,你又感覺到你完美了,一會兒市場又要修理你。所以作為一個人,作為一個期貨基金經理,其實我們最終是在跟自己斗。

 

期貨中國4:通常來說,套利交易可以獲得穩健盈利,但很難取得高收益,而您身邊做單邊投機的朋友應有一些“賺了大錢”的,看到他們的高收益,您會不會眼紅?

馬明超:不會,應該感到高興,看到大家賺錢是好事。每個人選擇的道路不一樣,肯定是有得有失。在行情比較單邊的情況下,套利是很難賺錢的,趨勢性投機賺錢賺得很多,但市場一旦出現大幅波動,賠的也就多了。哪種策略適合自己,適合自己的團隊,這是最重要的。這個市場給每種策略都提供了足夠的獲利空間,每個人找到最適合自己的策略就好。就像適合跑馬拉松的沒有必要去和短跑運動員比較。

說實話做單邊投機持續賺大錢的概率比較低,套利雖然賺不了大錢,但是更能保持長期穩定的收益。

 

期貨中國5:“青馬投資”之所以取名“青馬”是因為您本人姓馬,還是有其他的含義或原因?

馬明超:以前寫文章筆名是“青馬”,后來開了公司,公司名字就叫青馬。我們的志向是做全球對沖基金領域的一匹東方黑馬。

 

期貨中國6:青馬投資從事的商品期貨套利有沒有涉及到期現套利?目前我國期貨市場和現貨市場之間的期現套利是否比較好操作?

馬明超:會涉及到一些期現套利,我們有自己的無風險套利機會追蹤表,但是這種機會不是很多。期現套利畢竟涉及到交割成本等,資金利用率比較低,利潤空間相對比較小,我們更偏好的是中間環節較少的商品期貨套利,基本的操作過程都在期貨市場上完成了。

 

期貨中國7:目前青馬投資做跨合約套利多一些還是跨品種套利多一些?

馬明超:跨合約套利與跨品種套利都做,跨合約套利風險相對小些,跨品種套利對套利功底的要求更高些,一旦做好利潤空間比較大。

 

期貨中國8:國內外市場相關品種之間的套利,青馬有沒有參與?您覺得這方面的投資機會大不大?

馬明超:一年里大的機會只有一兩次,利潤較好的套利機會越來越少了,最重要一點是,現在只能買國外拋國內,不能做買國內拋國外的,因為人民幣升值,導致現在買國內拋國外的套利風險較大,最好只做做正套,不做反套,所以大的機會一年里就只有一次。現在,國內價格相對國外的價格偏低,比如國內的棉花比國外的價格要低。

當然,國內外市場相關品種間的套利機會還比較多,因為現在市場有波動愈發劇烈的趨勢,加上國內外市場并非高度同步,更加容易形成價差拉大的機會。不過形成現在的國內外價差拉大的影響因素也越來越復雜。接下來如果境外期貨經紀業務開閘,相信會有更多投資者參與到國內外跨市套利中來。

 

期貨中國9:青馬投資目前專業的套利團隊有多少人?各自的分工是怎樣的?

馬明超:青馬團隊人數不多,也就十來個人。主要是圍繞投資業務的投資經理、風險控制、分析師、交易員等。

 

期貨中國10:在青馬投資,對一個套利機會的研判和研究,主要是通過團隊分析研究還是您個人分析研判?一筆交易的進場、出場、加倉、減倉,這些具體操作的決策機制和執行機制是怎樣的?

馬明超:青馬投資對套利機會的研究和選擇有一套成型的模式,是通過團隊的分析研究完成的,最終通過論證會形式討論其可操作性與具體操作方案。
我們青馬主要是由論證會產生項目,提出項目的投資經理負責項目的運作。投資論證會是個投資行政機構,就是投資的決策委員會,項目論證會有多道程序,從選項到移倉再到資金管理,到風險測量,回歸內因分析等各方面進行一系列的分析,等項目計劃通過之后再執行。具體執行過程由相關投資經理與交易員負責,有專門的風控人員控制風險,出現極端行情還會有臨時論證會對交易計劃進行緊急論證。

期貨中國11:成功的套利必須遵循一套原則,據說青馬投資的套利有五項原則,請您具體說一說是哪五項原則?

馬明超:我們青馬做套利有幾大原則,第一原則是極端入場,中途出場;第二原則是慎重選項、多層論證;第三原則是分散組合、力求平衡;第四個原則是嚴格計劃,嚴格資金管理;最后一個是注重微調,出場迅速。這五條原則如果能夠堅持,不過于提高自己的期望值,每年30%以上應該沒問題的,甚至在一些時候還可以賺得額外的利潤。現在的市場變化得太大、太快,一旦我們的欲望或者期望被激起來,于是我們看各種各樣的利潤陷阱,很可能就會放松了原來的原則。這時就需要團隊力量共同論證互相監督相互制約。

具體到執行過程中,有三點非常關鍵。第一點就是謹慎選擇項目,這點其實非常重要。現在的市場哪些項目能賺錢?期現套利肯定賺錢,股指期貨、股票套利肯定賺錢,有現貨做支撐的套利肯定賺錢。但是大家感覺這些套利相對于目前變化這么大的市場來說不值得一做。但是如果你不把自己的主要精力放在這些方面而去找一些表面上看起來很華麗的套利,那很有可能會產生誤區。因為市場波動得太快,目前同一商品市場之間、不同商品相互替代之間或是相關性方面是一個大幅整理、重整的市場機會,而且市場格局在發生一些變化。比如說美國的玉米現在價格已經快趕上小麥了,棉花遠期的價格和近期的價格,差距曾達到80美分,以前棉花的價格是30- 50,現在一個價格差距就是80,棉花市場、玉米市場、大豆市場、金屬市場國內外的價差也是相當大的。現在套利處在一個價格重整、價格相對關系重整的階段,這樣一個階段再去尋找一些傳統的套利項目很危險。因為我們做慣了傳統的套利項目,我們用習慣的思維去操作它們,難免會出現錯誤,現在應該開辟新的項目,開辟一些符合我們要求、符合條件,仍然處在價格關系已經得到確認的品種和產品。當然了,除非你放棄套利,如果你還是愿意做套利的話,那么就應該換一種思維。選項一定要謹慎,認真地去選擇一個項目,它是你獲勝的前提和基礎,基本上占到你獲勝的51%。

第二點就是介入點的把握。這點也很關鍵。同樣是做一個項目,同樣用半年的時間,有三種方式。一種方式是研究一個月,立馬就進去,進去以后虧損三個月,然后再用兩個月賺錢出來。第二種方式是研究一個月,再等一個月,進去之后不賠不賺兩個月然后再開始賺錢出來。第三種方式研究一個月,等兩三個月找到最合適的點進去之后賺錢出來。我想大部分人都愿意選擇第三種方式。但是我最近發現一個規律,就是人類的一個潛在的規律,就是期望定律。什么叫期望定律?就是我們總是生活在期望里面,而不是生活在現實里面。你的期望越高,有可能你介入就越早,如果這個項目是我今年投入資金不大的項目,很小,有可能這個項目你進去很快獲利出來,但是如果一個項目你認準了它,反反復復推敲了一個月、兩個月,對未來利潤有一種期望,這種期望就會導致你過早入場,人類的本能會導致我們等不到合適的點就進去,因為你期望未來,你認為將來你能賺錢。其實從心理學上講,我們普通大眾有許多毛病,比如說有一個心態,一般賺錢的時候喜歡去控制利潤,擔心利潤會“飛”走,一旦損失了之后,就喜歡賭博,喜歡冒風險,這是人的一個本能。如果你是一個期貨交易者,如果你是一個期貨基金經理,你必須把這兩點克服掉,第一點要改變常人身上所具有的見了利潤就想跑,見了虧損就想賭的心態;第二點要理性的設計你的期望值和風險承受度。

第三點套利最主要的是資金管理,或者說套利優越于投機關鍵是可以給我們提供一個確定性。如果我確認明天萬科的價格能夠從8.1元漲到8.5元,我會把所有的錢都放進去買這個東西,然后再出來。你能否找到一個確定性?其實我們在這個市場每天面臨著兩個東西,一個是不確定性,一個是風險,我們是在不斷地找確定性,同時管理著風險。這個確定性怎么找?套利之所以得到大家的推崇,是因為它能夠給你確定性,比如說股票、股指期貨的套利,最后有一個現貨交割的確定性,國內外大多數的套利最后有一個貿易進出口的確定性,國外的價格太高,國內的進口要減少,國外的價格太低,國內的進口必然要加大,也就是說從理論上講,我們可以找到許多的確定性。找到確定性是一件很容易的事情,但是證明確定性是很困難的事情,找到了之后,我們就要堅持它、管理它,因此套利最終是一個管理的事情。

 

期貨中國12:青馬在分析和研判一個套利機會時,運用較多的是基本面分析、技術圖形分析還是數理統計分析?抑或是互相結合?

馬明超:各種分析相互結合。每種分析方法都有其長處和不足,制定計劃時最好綜合考慮。比如說選擇套利機會時,基本面分析與數理統計分析用的比較多;而選擇進出場時機時,技術分析又起到至關重要的作用。

 

期貨中國13:在當今的期貨市場,農產品的金融屬性也在加強,美元、原油、黃金等品種的走勢有時也會影響農產品的價格波動,您如何看待這一現象?

馬明超:長期來看通貨膨脹是趨勢,各國政府增發貨幣其實都是舉手之勞,在應對債務危機或刺激經濟時更加難以顧及控制通脹。而增加糧食產量在短期內倒是非常困難的。另外農產品大部分生產加工成本,包括農機燃料、化肥、農藥、運輸、包裝基本來自石化能源,所以我們正在經歷的美元貶值(直接的后果就是黃金價格猛漲)與油價暴漲都會推升農產品價格。

 

期貨中國14:當兩個合約的價差擴大到超過常規價差,我們一般會預期這個價差會回歸,但是一段時間內,價差還可能繼續擴大。請問青馬投資如何選擇套利機會?如何選擇套利進出場的具體時點?

馬明超:我們的套利選項是很謹慎的,盡量選擇相關性比較高的品種,比如大豆和豆粕、大豆和豆油、豆油和棕櫚油之類。相關度足夠高、價差回歸比較有把握。多大的價差合適很多時候得憑感覺、經驗,統計學能告訴我們的其實并不多。只要控制好風險、有耐心等待,一般都能等到價差回到正常區間時獲利出場。

 

期貨中國15:套利是低風險的投資模式,但并不是沒有風險,您覺得套利交易的主要風險有哪些?應該如何應對?

馬明超:套利的風險關鍵是別去做不該做的事,別去違背原則。如果按照原則執行,一般不會出現風險,就算出現風險也能應對,就怕是犯了錯再去面對錯誤,那就很難控制。如果你已經定了很嚴密的選項制度,必須要有緊密相關性,回歸性非常強的再去做,如果你做了而且選擇的合約比較遠,即使出現風險也是可以扛的,就怕違背原則的一些風險,如果一開始就重視,一般風險都是可以避免的,就怕一開始就是錯誤的。一開始就是錯的,就很難扛,最后只好砍掉,因為價差沒有回歸的理由。套利的前提是認為一定會回歸,并且愿意承受一定的波動,那么波動過去之后,最后能獲利出場。有時候,人會很矛盾,明明知道是錯誤的選項,但因為可能會賺錢,到底做不做呢?能不能抵御誘惑,能不能控制自己也很重要。

有時候風險來源于“不可控”的風險。套利出現不可控風險的原因大多出乎我們的預料。需要仔細分析這些原因可能持續的時間。如果是將會持續較長時間,我們會在第一時間進行止損。這些原因包括:可持續性逼倉、經濟局勢陡變、匯率巨變、新的行業政策的出臺、商品使用或者替代用途的“量變到質變”,以及實質的供求方面的重大的變化等。而如果是一些持續時間可能較短的原因,我們一般會繼續持倉。這些原因包括:短期資金力量對不同套利對象的沖擊、非實質基本面消息的沖擊、套利對象技術面差異對資金興趣的誘導等。這些,在我的《把握內因-商品期貨成功投資學》一書中已經有所涉及。

 

期貨中國16:回顧您多年的套利經歷,碰到的最大的風險事件是怎樣的?當時的風險主要是行情原因造成的還是人為原因造成的?

馬明超:有一年小麥價格超過大豆,我們曾經做過買大豆拋小麥的套利,我們主觀地認為小麥的價值比大豆要低,就買大豆、拋小麥,最后止損出來了。這個就是選項的錯誤,不應該選大豆跟小麥的套利,它們的相關性比較低,違背了我們定的套利原則,小麥和大豆的種植地區、季節特性和用途都不一樣,雖然有一定相關,但是兩種產品的價格驅動性不一樣。

 

期貨中國17:青馬投資有一個每天公布業績的套利基金,2005年10月到最近的收益率是300%多,您對這一收益率滿意嗎?

馬明超:這是比較保守的一個賬戶,收益率高的賬戶波動也相應大一些。其實大體來說還是比較滿意的,6年翻3倍,還可以了,單純看短期收益跟投機的收益率肯定沒法比,但是長期來講還是不錯的。

 

期貨中國18:一般來說,雙邊套利的風險要小于單邊投機,因此整個賬戶的倉位似乎可以略大一些,請問青馬投資的倉位管理是怎樣的?

馬明超:我們會把一個套利組合當做一個投機品種來對待,盡量使一個組合的倉位不超過總資金40%,除非這個項目機會特別理想。

 

期貨中國19:青馬投資有三個指數,中國農產品期貨綜合指數(QMAI)、中國油廠壓榨利潤指數(QMCI)、CBOT農產品期貨綜合指數(QMCAI),請您分別介紹一下這三個指數?并談一談這幾個指數對投資的指導意義?

馬明超:QMAI:中國農產品期貨綜合指數,目前共包含國內兩個交易所上市交易的六個農產品品種,分別為:一號大豆、豆油、豆粕、玉米、菜籽油、強麥等。按照各品種年內需求總量重新分配權重編制成QMAI指數。其中主要數據來源:大連商品交易所、鄭州商品交易所、國家糧油信息中心等。QMAI指數走勢圖每周一在期貨日報發布。

QMCI:中國油廠壓榨利潤指數,以油廠大豆壓榨流程為參考,以芝加哥商品交易所大豆、大連商品交易所一號豆、豆粕、豆油作為組成品種,編制成進口豆、國產豆的壓榨利潤指數,為油廠及投資企業提供參考。

QMCAI:CBOT農產品期貨綜合指數,由芝加哥商品交易所主要的農產品品種:大豆、玉米、小麥為組成品種,根據其合約價值編制成QMCAI指數,對CBOT農產品市場的整體走勢做出評估。

中國農產品期貨綜合指數(QMAI),我們做國內農產品都是參照這個綜合指數,光看哪個品種把握不好市場的趨勢;中國油廠壓榨利潤指數(QMCI),它是一個套利指數,對現貨企業指導意義比較大;CBOT農產品期貨綜合指數(QMAI)是看外盤農產品的綜合走勢。

跟國內其它指數相比,我們編制的指數都是從實盤、實踐中出來的。我們一直在實踐這些指數,也有指數基金的運作。買國外大豆拋國內的豆油豆粕的套利項目也一直都在進行中。

 

期貨中國20:2010年4月16日,股指期貨上市后,在較短的時間內一躍成為中國期貨市場最大的品種,可見股指期貨的投資機會也很大。請問馬總,在股指期貨與現貨、股指期貨跨合約等方面的套利您有沒有研究?有沒有參與?

馬明超:股指期貨跨月套利和股指期現套利我們都做過。但我們現在參與的不多,將來會把它當做一個重要的項目,去年剛上市的時候我們參與了三個多月,后來利潤逐漸縮小了,機會就少了,甚至相對商品來說,它的機會可以忽略不計了,所以,就漸漸退出。現在的機會依然不是很多,但是這個項目我們專門有一套班子,跟蹤研究工作我們一直都在做。


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