專訪周云峰:震蕩時期是趨勢性交易生涯中最有價值的

2017年01月17日 ·  
   

周云峰

杭州珙桐資產管理有限公司總經理。

職業投資人,操盤手,程序化交易者,有二十余年金融市場實戰經驗。目前主要投資商品期貨和股票市場,深入研究十余個商品期貨品種,擁有二三十套交易策略。擅長趨勢確認后的擇時交易,抓取順勢交易中的小波段。一個步步為營,戰戰兢兢,如履薄冰的心態使其連續多年獲得良好收益。

精彩語錄

大賺是要有足夠大的心理容量,我認為對于盈利的心理容量不夠大的人,不容易在一波行情上守住持倉甚至加碼獲取大利潤。

理論上市場是不可戰勝的,實踐上,長時間的盈利又是有可能實現的。

做到盡可能小虧,做到盡可能學習、總結、進步,做到盡可能持續地生存,然后把剩下的事情交給老天。

我自己有一個平衡勝率跟賠率的算法:盈利因子=勝率*(賠率+1)。只要這個因子大于1.2的,都是好策略。

一個既定策略的勝率和賠率就像蹺蹺板的兩端,一頭提高,另一頭就會降低。

當重要的趨勢來臨的時候,我相信它會相繼觸發全世界的趨勢交易,并自我強化。

我覺得別人成功的經驗,我們拿來用就好了,不需要去證明自己更聰明。

我認為決定收益的很重要的因素是品種選擇,而不是策略。

我覺得期貨市場波動性變大的最根本原因是資產配置荒,現貨基本面確實受供給側改革會有一些變化,但更大的變化是投資標的較往年少了,市場更情緒化了。

CTA的趨勢交易本質上是波動率的交易,波動率一降低就比較容易虧錢。

我們更傾向于配置上的調整而不是策略或參數上的調整。

趨勢交易中遇到持續的震蕩是最煩惱的時候,也是職業生涯中最有價值的時候。

持續地震蕩造成資金曲線的長時間盤整或回撤,正是考驗風控能力,考驗一個交易者投資理念、投資信念的時候。

我們自身的一些進步,都是在資金曲線進入震蕩期的時候產生的。

配置比策略更重要。

從來不會有策略失效,只有某個策略暫時不符合這個品種的波動特點。

在漫漫的交易長河中,我們只是很偶然的拮取了幾多浪花,誰又能真正掌握交易的真理呢。

在品種組合確定的情況下,影響交易績效最大的因素還是市場整體波動率。

資本市場太大,我們現在還只是在臉盆里打滾,保持學習和進步吧。

在期貨市場做個活化石,活得夠久就是我們的追求。

我們總是在有意識地踩剎車,畢竟投資是一輩子的事情,沒有業績支撐的短期規模沒有意義。

風控制度的核心是人的執行力。

我們認為可能我們比別人憂患意識更強一點,對風險的恐懼更大一點,對發展的節奏更保守一點。

七禾網1、周云峰先生您好,感謝您在百忙之中接受七禾網的專訪。您進入期貨市場已有20年時間,20年間市場也發生了翻天覆地的變化,您感受到最大的變化是什么?

周云峰:入行20年,整個期貨市場變化很大,市場惡意操縱現象變少了,對從業人員的要求變高了很多等等。

但我感受到的最大變化是成熟投資者的比例大幅度提高了,1996年的時候我見過一個客戶開戶當天在膠合板漲停板上拋空,3天后就爆倉了。開倉的原因是因為看到封單量突然從9000多手減少到1000多手,以為停板快打開了就趕緊拋空,而其實當時是因為世華軟件的設置,封單量達到10000手以后,只能顯示4位數,其實有上萬手封單量。

而現在注重獨立分析,注重風險控制,注重資金管理的個人投資者比重在大幅度提高,即使在散戶投資者中,也有大量的投資者在進行套利交易。投資者的成熟度明顯在提高,當然這和市場本身的風險教育,以及整個行業對投資者20多年來持續的風險教育分不開。

七禾網2、眾所周知期貨市場是“三十年河東三十年河西”,但是在市場中堅守20年您沒有大賺大虧的經歷,您認為這背后的原因是什么?

周云峰:20年來一直沒有大虧大賺,其實說起來挺不好意思的,至少應該要有一次大賺的經歷才好見人吧。這個可能和我膽子比較小有關,剛入行的時候是做居間人,滿世界找客戶,那時候屢屢看到有客戶因為不注重止損,一波行情爆倉的,當然這種情況現在偶爾也會聽說,但那時候只要有大行情,一定會有大面積的投資者爆倉。

開發一個客戶不容易,從我有第一個客戶開始,我就小心翼翼地堅持著每筆交易必有止損,而且止損金額還不能大,因為有時候客戶就坐在身邊,或者每天必須打電話給客戶匯報,所以一直沒有大虧。所以從我自己做交易開始就始終保持一種謹慎的心態。

至于沒有大賺,這個應該是修行還不夠吧,大賺是要有足夠大的心理容量,我認為對于盈利的心理容量不夠大的人,不容易在一波行情上守住持倉甚至加碼獲取大利潤。不過對于產品化交易,我還是傾向于控制整體回撤,不追求太高收益,因為我個人理解太高收益目標往往伴隨著過程中的較大回撤。

七禾網3、在您看來期貨市場是一個勝率與賠率的游戲場,沒有圣杯。您如何平衡自己在“游戲場”中的心態?

周云峰:對于期貨市場是一個勝率與賠率的游戲這一點,我是做了程序化交易以后才有了這樣的明確體會的,一方面是各種回測軟件都能提供這兩個數據,能夠很直觀的觀察到勝率賠率對績效的影響,另一方面,凱利公式早就從理論上說明了這一點。

很難平衡好心態,因為市場值得敬畏,理論上市場是不可戰勝的,實踐上,長時間的盈利又是有可能實現的。我自己的心態是“做到盡可能小虧,做到盡可能學習、總結、進步,做到盡可能持續地生存,然后把剩下的事情交給老天”。

在勝率和賠率的關系上,我更看重合理賠率下勝率的提高,因為適當的勝率對心態保持平穩很重要,抓不住大行情沒關系,大不了少賺點,但要盡量減少持續的虧損。

七禾網4、那在您在交易過程中具體如何平衡勝率與賠率?

周云峰:一般我要求上線的策略,歷史數據模擬回測,勝率大于40%。這種情況下,賠率達到2:1,這樣的策略收益會比較理想。采用這樣的策略,在實盤交易中,我觀察到實際勝率通常在35--41%。我自己有一個平衡勝率跟賠率的算法:盈利因子=勝率*(賠率+1)。只要這個因子大于1.2的,都是好策略。具體到勝率和賠率,是有各種辦法進行調整的。比方說,止損點調大,勝率自然就提高了,同時賠率就會降低。一個既定策略的勝率和賠率就像蹺蹺板的兩端,一頭提高,另一頭就會降低。

七禾網5、而如今您也不再僅僅是一個獨立的交易者,作為一家公司的管理者,您又會如何平衡在公司運營上的心態?

周云峰:我認為公司運營的規范化是未來成長最關鍵的因素,發展慢一點沒有關系,發展太快,風險管理、策略儲備、運營能力跟不上的話反而會出大問題,在投資市場上,我覺得剎那的輝煌是沒有意義的。要感謝團隊全體成員對這個理念的完全認同與支持。

七禾網6、貴公司目前的策略庫中大約有多少策略儲備?決定一套策略模型能否上線交易的標準是什么?

周云峰:目前我們的策略庫中大約有二三十套交易策略的儲備,具體版本會更多一點。

決定一套交易策略能否上線目前需要符合這五個標準,不排除將來會增加新的標準:

1、是不是符合交易邏輯;

2、是不是具有多品種的適用性;

3、是不是具有多周期適用性;

4、是不是具有全參數的穩定性;

5、勝率合理。

七禾網7、據了解珙桐資產主要運作追逐趨勢策略,請問就您理解中何為趨勢?您主要捕捉的是哪個級別或哪幾個級別的趨勢?

周云峰:我認為對趨勢的定義是很直觀,但非理性的,市場的長期走勢具有趨勢性是一種經驗性的觀察,有人反對,有人贊同,但不可否認,全世界的技術分析者都據此交易。

用圖表語言來描述的話,我們主要捕捉從小時K線到日K線級別的趨勢。過于小級別的趨勢,不符合我們現在的投資邏輯。

七禾網8、趨勢交易的邏輯有極強的相似性,大邏輯均為追隨趨勢的順勢交易。那么各趨勢交易策略的差異性主要體現在哪里?

周云峰:我覺得這種差異性表現在三個方面:

1、對趨勢的定義方法不同;

2、進場點的選擇邏輯不同;

3、出場點的平倉依據不同;

這些差異會導致進出場的時間節點不一樣,持倉時間不一樣。當重要的趨勢來臨的時候,我相信它會相繼觸發全世界的趨勢交易,并自我強化,這未必是壞事,關鍵還是做好風險控制。

七禾網9、您說基于技術分析或基本面數據抓取的一攬子商品強弱套利,于現有的基于技術分析的趨勢策略有很強的互補性,對于平滑資金曲線、提高收益率、擴大資金容量都會帶來極大幫助。貴公司是否在準備研發套利策略模型?

周云峰:這方面的研究目前我們還處在一個比較初級的階段,但這個方向是明確的。去年我們開始做這方面的策略開發,但由于選擇的品種比較少,策略容量還很小,并且對它的風控邏輯我們還沒有形成一個完整的思路,我們覺得僅通過資金管理來做風控還不太夠,將來還是會繼續在這方面努力。當然我們也希望能找到理念相同的合作者來一起做這件事情。

七禾網10、您目前只做技術面分析,如果要加入商品間強弱套利,是否需要結合基本面分析?您如何看待基本面和技術面分析?

周云峰:我們暫時不打算在策略中增加基本面分析,我相信在策略中如果能增加基本面分析,對于策略勝率的提高一定會有幫助,但基本面分析的量化有點困難。基于基本面分析的風控如何做,我們目前也還沒有一個明確的思路。

基本面分析和技術面分析的爭論幾十年來都沒停過,但這并不妨礙兩種分析流派都能從市場上賺到錢,我們不打算做全能型選手。

另一方面,國外絕大部分程序化CTA都是技術分析派,我覺得別人成功的經驗,我們拿來用就好了,不需要去證明自己更聰明。我用的指標很少,均線大部分時候要用到的,作為趨勢定義的一部分。定義市場處于什么階段,就根據自己的邏輯寫指標。我有朋友也運用簡單的單均線加兩個偏離值,構建通道,突破交易。據我觀察,勝率偏低,回撤會比較大,但多品種組合后,確實也能實現長期的正向收益。

七禾網11、交易品種組合的不同和各品種配置的資金不同也對資金曲線的影響很大,您是如何選擇品種,分配各品種的資金權重的?

周云峰:在品種上我沒有偏好,但品種選擇確實是一個難題。我認為決定收益的很重要的因素是品種選擇,而不是策略。并不是所有的品種都適合做趨勢交易,有些品種盡管也有趨勢,但整體走勢常年不流暢,我們在品種選擇上會考慮幾個因素:

1、品種流動性;

2、歷史波動率;

3、近期波動率;

其中,品種流動性是前提,歷史波動率大的品種會進入我們的組合,在做組合調整的時候,會考慮近期波動率。

資金權重我們采取“權限等分和風控相互干涉”取小值的方法,即預留給每一個品種相同的最大資金使用率,然后根據風控條件量化計算較小的資金使用權重。不預測,不加碼。

七禾網12、近段時間以來商品期貨市場波動性明顯增大,就您看來,市場波動性變化的主要原因是什么?面對不同的波動性,是否要采用不同的策略,或者調整原策略的參數?

周云峰:我覺得期貨市場波動性變大的最根本原因是資產配置荒,現貨基本面確實受供給側改革會有一些變化,但更大的變化是投資標的較往年少了,市場更情緒化了。而寫個波動率指標,你一眼就能看出來,波動率其實比今年2、3月份的時候小多了,更別說和2012,2013年比了。CTA的趨勢交易本質上是波動率的交易,波動率一降低就比較容易虧錢。

我們無法準確預測波動性未來的變化,或許可以采用不同的策略,比方說條件允許的話我們會配置套利策略,但這種調整我們更傾向于配置上的調整而不是策略或參數上的調整。因為策略或參數的調整涉及到“預測”,而配置更多的考慮是風控和平穩性。

這種配置也包括股票端,債券端,現金管理端的比重等等。

七禾網13、在趨勢交易中也常常會遇到震蕩行情,一旦遇到震蕩行情就會不斷需要止損,這時您會選擇哪一種策略來應對?

周云峰:趨勢交易中遇到持續的震蕩是最煩惱的時候,也是職業生涯中最有價值的時候。我相信任何一個交易系統都有它的優勢和局限性,是硬幣的兩面,不可分割,盈虧同源。想要回避它我認為是不明智的,這里還是一個不做主觀預測的原則。因為永遠無法知道震蕩會不會在下一刻結束。從資金曲線的角度來比較,很多其它類型的交易資金曲線也會有類似的特征,只不過未必是持續的震蕩行情造成的。

從好的方面來看,持續地震蕩造成資金曲線的長時間盤整或回撤,正是考驗風控能力,考驗一個交易者投資理念、投資信念的時候,或許會有一部分人在這個時候放棄原有的信念,那么堅持者能看到來年的春天。我剛做程序化的時候曾經在股指上連續28筆止損,幸好風控還可以,總虧損10%。當時也沒有想過要放棄程序化,這可能和關注點不一樣有關系。只關注收益的,可能堅持不下去;關注點在回撤上,就比較容易堅持。

在交易順利的時候,進步是不容易的,只有在交易不順利的時候,才會觸發更多的思考,尋找新的邏輯,尋找新的市場,考慮新的配置。我們自身的一些進步,都是在資金曲線進入震蕩期的時候產生的。

應對長期的回撤,我們的應對方式是,進一步加強風控,而盡量不做主觀調整,如果要做調整,也是因為其它原因引起的。

七禾網14、據了解貴公司目前的交易標的全部為期貨市場,運行的是純商品期貨策略。未來會考慮增加股票、債券、期權等其他市場的策略模型來分散風險嗎?

周云峰:過去幾年我們的交易標的全部為期貨市場,從今年年初開始,我們已經開始少量增加股票市場的交易,主要做一些類現金管理,債券市場交易也會逐步熟悉參與起來,期權交易暫時不會考慮,我們不太愿意做和時間為敵的交易。

進入各個市場我們會很謹慎,但從未來的發展方向上,類現金管理,股票的趨勢擇時,以及阿爾法等都是未來要涉足的市場,畢竟,配置比策略更重要。

七禾網15、貴公司是采用全程序化交易的,請問您是如何看待程序化交易的?

周云峰:從交易能力上,我們認為程序化肯定比不上主觀交易,畢竟程序化只能實現主觀交易的一部分思維片段,目前的技術還沒法把成功交易者的完整思維寫成程序加以實現。但程序化勝在執行能力強。我覺得除了執行力外,程序化交易有三個特點是人力很難勝任的:

1、可以在同一個賬戶,同時運行多品種、多策略;

2、可以多賬戶同時量化精確交易;

3、可以日盤夜盤連軸轉。

七禾網16、您覺得一套完整的程序化交易系統應該包括哪些部分?其中最重要的是什么?

周云峰:基于我們自身的認識,我們是把策略開發模塊化的,其中有進場模塊,資金管理模塊,風控模塊,出場模塊。也就是說只要有一個進場邏輯的想法,把另外模塊加上去,立刻就能形成一個新的策略。其中最重要的我們認為是資金管理及風控模塊,這兩個模塊我們的設計是相互干涉的,所以既是獨立的,又是不可分割的。

七禾網17、滑點一直是程序化交易中不容忽視的問題,您是處理隨著資金容量增長產生滑價擴大的問題?

周云峰:滑點是必須要考慮的,所謂的容量很大一個因素就是要考慮在運行周期不變的情況下,一次發單可能沖擊幾個價格。這個問題要從兩個方面來回答,第一,策略是不是有多周期適用性,假如該策略從30分鐘到60分鐘的K線統統適用,那么容量至少就放大了30倍。第二,在測試階段,在單一周期上允許有多大的滑價,一般我都要求,每次發單允許有兩跳的滑價,以這樣估算,在單一周期上,多品種容納幾千萬其實是沒有問題的。我看到很多書籍上的策略測試其實是不含手續費和滑價的,一旦加上去,資金曲線就會很難看。目前的實際滑價還是小于我們的測試要求的,等到各種周期上,實際滑價等于測試滑價的時候,表示我們的容量瓶頸到了。

這里有一個極端情況,開盤突然大跳空,同時觸發大量止損,但這不是程序化獨有的風險。手工一樣會面臨這個問題,但還止損還是要止損,只不過通過隔幾秒分批下單,可以減緩沖擊。

七禾網18、您在交易過程中是嚴格執行策略還是會根據情況進行人工干預?如果要干預,一般在什么情況進行干預?

周云峰:在交易過程中,我們不干預交易策略。但我們會每日跟蹤資金曲線,根據我們的風控制度,在條件觸發的時候,調整風控參數。

七禾網19、有人說程序化交易的天敵是黑天鵝與策略失效,當發生黑天鵝事件時,貴公司會有怎樣的機制應對?

周云峰:首先黑天鵝是不可避免的,不以我們的主觀意志為轉移。應對的主要措施是預防,在賬戶策略配置階段,我們就需要參考歷史上黑天鵝事件對資金曲線的沖擊程度,我們一般會把資金曲線的歷史數據最大回撤控制在總風控值的1/3以內,這樣一般來講,如果發生的黑天鵝事件級別和歷史上程度相差不大的話,我們是會有一定的風險余量來承受的。

同時我們有一個《應急處理辦法》,以應對突發情況。在賬戶尚未盈利的情況之下,我們的資金管理能夠容忍的最大風險大概是一半品種連續三天反向開盤停板。

至于策略失效,我們是這樣理解的:從來不會有策略失效,只有某個策略暫時不符合這個品種的波動特點。過去有效的,未來某個時期未必有效;過去無效的,未來某個時期或許又能發揮很大的作用。只要策略的邏輯是經得起推敲的,我們就會有繼續使用的信心。在漫漫的交易長河中,我們只是很偶然的拮取了幾多浪花,誰又能真正掌握交易的真理呢。

七禾網20、程序化交易由于嚴格執行的原因,一般不會出現大賺大虧,收益率相對比較平滑,但是趨勢策略同質化會越來越嚴重,那您覺得市場上眾多的量化交易策略比拼的是什么?

周云峰:這個問題暫時不打算考慮得太遠,因為大家都在進步,國外市場量化交易發展了幾十年,到現在70%以上的CTA還是趨勢策略。我想從長期來看,市場的趨勢終究還是存在的,只要這個前提還在,趨勢策略就還會有生命力。

從我們的直觀體驗來看,盡管趨勢策略有同質化的問題,但在品種組合確定的情況下,影響交易績效最大的因素還是市場整體波動率。而且和別人比拼沒有太大的意義,因為投資生涯的持續性比暫時的績效更重要。未來的問題到未來再解決吧。

七禾網21、珙桐資產的核心理念是追求復利,您認為復利的優勢主要體現在哪里?有人認為復利就像滾雪球,當越滾越大時雪球遲早會破裂,您是怎么看待這種說法?

周云峰:我們覺得,任何一個看上去有效的策略,都會有一個容量,超過這個容量就會出問題。從這個意義上講,我認同雪球遲早會破裂的說法,所以我們并不想把雪球持續滾大。我們現在離這個容量還有很遠的距離,我們大概知道我們的容量在哪里,到某個階段,我們會逐步增加其他市場的配置。資本市場太大,我們現在還只是在臉盆里打滾,保持學習和進步吧。

七禾網22、您曾說成立公司需要底蘊和積累,珙桐資產成立于2014年,當時是怎么樣的“天時、地利、人和”讓您決定成立珙桐資產?

周云峰:這是一個很偶然的因素吧,還談不上天時地利人和,或許占了個“人和”。現在我們還談不上取得了什么成績,假如有一天我們能夠真正在資本市場擁有一席之地,那個時候再來總結可能更有樂趣。

七禾網23、為何會起名為“珙桐資產”?

周云峰:這里還有個笑話,當時我們所有人都把這兩個字念成“hong 桐”,覺得很好聽,就用這名字了。后來我知道“珙桐”是一種樹,還是活化石,這很好啊,在期貨市場做個活化石,活得夠久就是我們的追求。同時。這兩個字占了“共同”,更符合我們團隊共同成長,和客戶共同成長的意義。所以,這名字我很喜歡。

七禾網24、貴公司目前整個團隊有多少人?公司內部如何分工運作?

周云峰:目前我們這個團隊規模還小,只有六七個人,有人負責合規與行政,有人負責策略開發,有人負責風控,有人負責外聯。將來我們會繼續在合規和策略開發上增加人員。

七禾網25、有人說私募機構在成立初期靠資源,長久靠業績,在做規模與做業績的選擇上,您又有什么樣的看法?

周云峰:我們選擇業績,“規模是業績的敵人”,這是肯定的。我們不尋求快速發展,事實上,我們總是在有意識地踩剎車,畢竟投資是一輩子的事情,沒有業績支撐的短期規模沒有意義。比業績更基礎的是一系列的內控制度與流程。還是那個觀點,底蘊與積累。如果做不到這一點,我們寧可自己一直是一家小公司。

七禾網26、對一個投資公司來說,風險控制和投資能力同等重要,請您談談貴公司的風控理念和實施流程?

周云峰:風控制度的核心是人的執行力,目前受團隊發展階段的局限,我們還沒有設立獨立的風控部門,但我們的風控人員是和交易隔離的。

目前我們在風控流程上有《逐日風控報告制度》,《應急處理辦法》,有兩個人在做日常風控管理。

在具體的風控措施上,我們采取的是風險預控制度,從策略開發開始,從代碼內部開始,分別設立“策略開發風控”、策略配置階段的“一級預控”,策略運行階段的“二級調控”、“三級調控”、“人員監控”幾個風控節點。

以前我們只做本金風控,從今年年初開始,我們實行的是資金曲線全程風控

七禾網27、近幾年市場上競爭激烈,不斷涌現出一支支優秀的交易團隊。您覺得在機構林立的市場中珙桐的優勢在哪里?核心競爭力是什么?

周云峰:很難說我們的優勢在哪里,從跟一些行業內公開數據的解讀來看,我們認為可能我們比別人憂患意識更強一點,對風險的恐懼更大一點,對發展的節奏更保守一點。

七禾網28、請您簡單介紹一下珙桐資產未來的運營及發展規劃。

周云峰:在符合監管要求的前提之下,我們的發展規劃是分兩步走。

第一步是CTA管理規模到5個億,這個目標可能還會根據實際情況進一步調整,但應該是往下調而不是往上。在實現這個目標的過程中,著重做兩件事情:逐步完善內控制度與流程;加強宏觀套利與股票策略的開發與儲備。當第一步目標達成以后,珙桐的CTA策略將轉向存量客戶的服務以及自營業務。

第二步是向股票型私募轉型,逐步開展股票交易和阿爾法交易,在市場條件允許的情況下,開展外盤交易。



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